Τό τέλος τοῦ φθηνοῦ χρήματος: Γιατί αὐξάνονται οἱ ἀποδόσεις τῶν ὁμολόγων

Πόσο ἀκριβή γίνεται ἡ χρηματοδότησις κρατῶν καί ἐπιχειρήσεων

Τό πόσο ἀκριβό μπορεῖ νά γίνει τό χρῆμα; Τό ἐρώ τημα κυριαρχεῖ ἀνάμεσα σέ κυβερνήσεις καί ἐπενδυτές τήν ὥρα πού ἡ παγκόσμιος ἀγορά ὁμολόγων εὑρίσκεται ἀντιμέτωπος μέ ἕνα ἐκ τῶν ἰσχυροτέρων κυμάτων πωλήσεων τῶν τελευταίων ἐτῶν.

τοῦ ΓΙΑΝΝΗ ΣΤΕΡΓΙΟΥ

Οἱ ἐπενδυτές σέ ὅλο τόν κόσμο ἐπαναξιολογοῦν τό κόστος τοῦ χρήματος, τόν πληθωρισμό καί τήν βιωσιμότητα τῶν δημοσίων οἰκονομικῶν, στοιχεῖο πού ὁδηγεῖ στό συμπέρασμα ὅτι ἡ χρηματοδότησις μέ τά σημερινά δεδομένα οὔτε φθηνή φαίνεται νά εἶναι, ἀλλά οὔτε καί δεδομένη.

Ἀπό τίς Ἡνωμένες Πολιτεῖες καί τήν Γερμανία ἕως τήν Βρεταννία, τήν Γαλλία καί τήν Ἰαπωνία, οἱ ἀποδόσεις τῶν μακροπροθέσμων κρατικῶν τίτλων ἔχουν αὐξηθεῖ αἰσθητῶς, σέ ὁρισμένες περιπτώσεις σέ ἐπίπεδα πού εἶχαν νά ἐμφανισθοῦν ἐδῶ καί δεκαετίες.

Τό φαινόμενο παραπέμπει σέ μιά εὐρύτερη ἀνατιμολόγηση τοῦ κινδύνου στίς διεθνεῖς ἀγορές. Ὅταν οἱ ἐπενδυτές πωλοῦν ὁμόλογα, οἱ τιμές τους ὑποχωροῦν καί οἱ ἀποδόσεις τους αὐξάνονται.

Αὐτό ἔχει ἄμεσο σημασία γιά τίς κυβερνήσεις, καθώς, ὅσο ὑψηλότερη εἶναι ἡ ἀπόδοσις πού ἀπαιτεῖ ἡ ἀγορά, τόσο πιό ἀκριβός γίνεται ὁ νέος δανεισμός ἤ ἡ ἀναχρηματοδότησις ὑφισταμένου χρέους. Εἶναι σαφές ὅτι τό περιβάλλον τῆς προηγουμένης δεκαετίας ἔχει ἀλλάξει. Ἡ παγκόσμιος οἰκονομία περνᾶ ἀπό μιά περίοδο φθηνοῦ χρήματος σέ μιά περίοδο ἐντόνου ἀνταγωνισμοῦ γιά κεφάλαια.

Ἡ σημαντικώτερη συνέπεια τοῦ σημερινοῦ sell-off εἶναι ἑπομένως ὅτι ἐπιβεβαιώνει μέ τόν πιό σαφῆ τρόπο τό τέλος τῆς ἐποχῆς τοῦ σχεδόν δωρεάν χρήματος. Ἡ ἀνησυχία τῶν Ἀρχῶν ἀπετυπώθη καί στήν πρόσφατο ἀπόφαση τοῦ ἀμερικανικοῦ Ὑπουργείου Οἰκονομικῶν νά αὐξήσει τό μέγεθος τῶν ἐπαναγορῶν μακροπροθέσμων κρατικῶν τίτλων.

Ἡ κίνησις μπορεῖ νά βελτιώσει τήν ρευστότητα καί νά περιορίσει προσωρινῶς τίς ἀκραῖες διακυμάνσεις, ὡστόσο δέν ἀποτελεῖ πρόγραμμα ποσοτικῆς χαλαρώσεως καί δέν μπορεῖ νά ἀνατρέψει τίς θεμελιώδεις αἰτίες τῆς ἀνόδου τῶν ἀποδόσεων.

Οἱ αἰτίες

Μία ἐκ τῶν βασικωτέρων αἰτιῶν τοῦ σημερινοῦ sell- off εἶναι ἡ ἐπιδείνωσις τῶν δημοσιονομικῶν μεγεθῶν. Τά κράτη συνεχίζουν νά ἐμφανίζουν μεγάλα ἐλλείμματα καί νά ἐκδίδουν ὁλοένα περισσότερα ὁμόλογα, παρ’ ὅτι ἀρκετές μεγάλες οἰκονομίες δέν εὑρίσκονται σέ βαθειά ὕφεση.

Στίς ΗΠΑ, τό δημόσιο χρέος ἔχει ἤδη ὑπερβεῖ τά 40 τρισ. δολλάρια, ἐνῷ οἱ δαπάνες γιά τόκους αὐξάνονται μέ ταχύ ρυθμό. Ὅσο μεγαλύτερες εἶναι οἱ ἀνάγκες χρηματοδοτήσεως, τόσο περισσοτέρους τίτλους πρέπει νά ἀπορροφήσει ἡ ἀγορά. Τό ὑψηλότερο χρέος ὁδηγεῖ σέ περισσότερες ἐκδόσεις, οἱ περισσότερες ἐκδόσεις ἀπαιτοῦν μεγαλύτερη ζήτηση ἀπό τούς ἐπενδυτές καί, ὅταν αὐτή δέν εἶναι δεδομένη, οἱ ἀγοραστές ζητοῦν ὑψηλό τερες ἀποδόσεις.

Οἱ ὑψηλότερες ἀποδόσεις, μέ τήν σειρά τους, αὐξάνουν τό κόστος ἐξυπηρετήσεως τοῦ χρέ ους καί ἐπιβαρύνουν περαιτέρω τούς κρατικούς προϋ πολογισμούς.

Ταυτοχρόνως, ὁ πληθωρισμός ἐπιστρέφει στό ἐπίκεντρο τῆς ἀνησυχίας τῶν ἐπενδυτῶν. Ἡ ἄνοδος τῶν τιμῶν τῆς ἐνεργείας καί οἱ γεωπολιτικές ἐντάσεις ἐνισχύουν τόν φόβο ὅτι οἱ πληθωριστικές πιέσεις μπορεῖ νά ἀποδειχθοῦν περισσότερο ἐπίμονοι ἀπό ὅσο ὑπελόγιζαν οἱ ἀγορές. Ὅσο αὐξάνεται ἡ ἀβεβαιότης περί τόν μελλοντικό πληθωρισμό, τόσο μεγαλύτερη ἀπόδοση ἀπαιτεῖ ἕνας ἐπενδυτής, γιά νά δεσμεύσει τά χρήματά του σέ ἕνα ὁμόλογο διαρκείας 20 ἤ 30 ἐτῶν.

Ἐάν ὁ πληθωρισμός παραμείνει ὑψηλός ἐπί μεγάλο διάστημα, ἡ πραγματική ἀξία τῶν μελλοντικῶν πληρωμῶν τοῦ ὁμολόγου
μειώνεται αἰσθητῶς. Οἱ πιέσεις αὐτές ὅμως ὑποδηλώνουν μιά βαθύτερη μεταβολή, ὅπως ἀναφέρουν οἱ οἰκονομολόγοι.

Ἡ παγκόσμιος οἰκονομία χρειάζεται πλέον πολύ περισσότερο κεφάλαιο. Οἱ κυβερνήσεις δανείζονται, γιά νά καλύψουν μεγάλα ἐλλείμματα, νά χρηματοδοτήσουν ηὐξημένες ἀμυντικές δαπάνες καί νά ἐπενδύσουν σέ ὑποδομές.

Παραλλήλως, ἡ ἀναδιάρθρωσις τῶν παγκοσμίων ἐφοδιαστικῶν ἁλυσίδων ἀπαιτεῖ νέα ἐργοστάσια καί παραγωγικές ἐγκαταστάσεις, ἐνῷ οἱ τεχνολογικές ἑταιρεῖες ἐπενδύουν πρωτοφανῆ ποσά σέ data centers, ὑπολογιστική ἰσχύ καί τεχνητή νοημοσύνη.

Αὐτό σημαίνει ὅτι κράτη καί ἐπιχειρήσεις ἀνταγωνίζονται περισσότερο ἀπό ποτέ γιά τήν ἰδία δεξαμενή παγκοσμίου κεφαλαίου. Ὅταν ἡ ζήτησις γιά χρηματοδότηση αὐξάνεται ταχύτερα ἀπό τήν προσφορά διαθεσίμων κεφαλαίων, τό κόστος τοῦ χρήματος ἀνεβαίνει.

Στήν ἀγορά ὁμολόγων, τό ηὐξημένο αὐτό κόστος ἀποτυπώνεται στίς ὑψηλότερες ἀποδόσεις. Τό σημερινό περιβάλλον ὑπογραμμίζει ἐπίσης τό τέλος μιᾶς ὁλοκλήρου ἐποχῆς. Ἐπί χρονικό διάστημα μεγαλύτερο μιᾶς δεκαετίας μετά τήν παγκόσμιο χρηματοπιστωτική κρίση, τά ἐπιτόκια παρέμεναν πλησίον τοῦ μηδενός καί οἱ κεντρικές τράπεζες ἠγόραζαν τεράστιες ποσότητες κρατικῶν ὁμολόγων.

Ἡ πολιτική αὐτή συνεπίεζε τίς ἀποδόσεις καί ἐπέτρεπε σέ κυβερνήσεις, ἐπιχειρήσεις καί νοικοκυριά νά δανείζονται μέ ἐξαιρετικῶς χαμηλό κόστος.

Ἡ σημερινή εἰκόνα

Σήμερα, ἡ εἰκόνα εἶναι διαφορετική. Οἱ κεντρικές τράπεζες δέν ἀποτελοῦν πλέον τόσο ἰσχυρή καί σταθερή πηγή ζητήσεως γιά κρατικό χρέος, ἐνῷ οἱ ἐπενδυτές ἀπαιτοῦν μεγαλύτερη ἀποζημίωση, γιά νά ἀναλάβουν τόν κίνδυνο μεγάλης διαρκείας. Ἡ μεταβολή αὐτή ἐνισχύει τήν
ἐπί πλέον ἀπόδοση πού ζητεῖ ἕνας ἐπενδυτής, γιά νά δεσμεύσει κεφάλαια ἐπί πολλά ἔτη ἐντός ἑνός περιβάλλοντος ἀβεβαιότητος.

Οἱ συνέπειες τοῦ παγκοσμίου sell-off δέν περιορίζονται στούς κατόχους ὁμολόγων. Οἱ ἀποδόσεις τῶν κρατικῶν τίτλων ἀποτελοῦν σημεῖο ἀναφορᾶς γιά μεγάλο μέρος τοῦ χρηματοπιστωτικοῦ συστήματος. Ὅταν αὐξάνονται, ἀκριβαίνουν τά στεγαστικά καί ἐπιχειρηματικά
δάνεια, οἱ ἑταιρεῖες καλοῦνται νά πληρώσουν ὑψηλότερα ἐπιτόκια γιά νά χρηματοδοτήσουν ἐπενδύσεις καί τά
κράτη διαθέτουν μεγαλύτερο μέρος τῶν ἐσόδων τους γιά τήν ἐξυπηρέτηση τοῦ χρέους.

Παραλλήλως, οἱ ὑψηλότερες ἀποδόσεις ἀσκοῦν πίεση στίς χρηματιστηριακές ἀγορές. Ὅταν ἕνας κρατικός τίτλος προσφέρει ὑψηλότερη ἀπόδοση μέ σχετικῶς χαμηλότερο κίνδυνο, οἱ ἐπενδυτές ἀπαιτοῦν μεγαλύτερο ἀναμενόμενο κέρδος, γιά νά παραμείνουν τοποθετημένοι σέ μετοχές.

Ἡ ἐπίδρασις εἶναι ἐντονώτερη στίς ἑταιρεῖες τεχνολογίας καί ὑψηλῆς ἀναπτύξεως, τῶν ὁποίων οἱ ἀποτιμήσεις βασίζονται σέ κέρδη πού ἀναμένονται ἀρκετά χρόνια στό μέλλον.

Ἰδιαιτέρως εὐάλωτοι εἶναι καί οἱ χῶρες μέ ὑψηλό χρέος ἤ μεγάλα ἐλλείμματα. Στήν Εὐρωζώνη, μιά γενικευμένη ἄνοδος τῶν ἀποδόσεων μπορεῖ νά αὐξήσει σημαντικῶς τό κόστος χρηματοδοτήσεως γιά τίς χῶρες τῆς Περιφερείας, ἰδίως ἐάν διευρυνθοῦν καί τά spreads ἔναντι τῶν γερμανικῶν ὁμολόγων.

Ἀντιστοίχως, ἡ ἄνοδος τῶν ἀμερικανικῶν ἀποδόσεων μπορεῖ νά ἐνισχύσει τό δολλάριο καί νά προκαλέσει ἐκροές κεφαλαίων ἀπό ἀναδυόμενες οἰκονομίες, ἐπιβαρύνοντας ἰδιαιτέρως ὅσες διαθέτουν μεγάλο ἐξωτερικό χρέος σέ ἀμερικανικό νόμισμα.

Τά ἐπίπεδα τῶν ἑλληνικῶν κρατικῶν ὁμολόγων

Ἡ εἰκόνα τῶν ἑλληνικῶν κρατικῶν ὁμολόγων εἶναι σήμερα σαφῶς βελτιωμένη ἐν σχέσει μέ τά προηγούμε να χρόνια. Ἡ ἀνάκτησις τῆς ἐπενδυτικῆς βαθμίδος ἀπό τούς μεγάλους οἴκους ἀξιολογήσεως ἔχει ἐνισχύσει τήν ἀξιοπιστία τῆς χώρας καί ἔχει διευρύνει τήν βάση τῶν
διεθνῶν ἐπενδυτῶν πού μποροῦν νά τοποθετηθοῦν σέ ἑλληνικούς τίτλους.

Τά spreads τῶν ἑλληνικῶν ὁμολόγων ἔναντι τῶν γερμανικῶν παραμένουν σέ ἀρκετά χαμηλότερα ἐπίπεδα ἐν σχέσει μέ τήν περίοδο τῆς κρίσε-
ως, γεγονός πού δεικνύει ηὐξημένη ἐμπιστοσύνη τῶν ἀγορῶν. Ὡστόσο, οἱ ἀποδόσεις παραμένουν ἐπηρεασμένες ἀπό τό γενικώτερο εὐρωπαϊκό περιβάλλον ὑψηλῶν ἐπιτοκίων, τόν πληθωρισμό καί τίς ἀποφάσεις τῆς ΕΚΤ.

Συνεπῶς, ἡ συνολική εἰκόνα εἶναι θετική ὡς πρός τόν πιστωτικό κίνδυνο τῆς Ἑλλάδος, ἄν καί οἱ τιμές τῶν ὁμολόγων ἐξακολουθοῦν νά παρουσιάζουν διακυμάνσεις λόγῳ τῶν διεθνῶν συνθηκῶν.